Carta anual (2020) de Berkshire Hathaway Inc. a sus accionistas

Nota del traductor: “Esta traducción, que puede descargar vía “Value School” teniendo en cuenta que puede diferir ligeramente, se proporciona exclusivamente para su conveniencia y puede no ser tan fiel y precisa como el original. Para obtener información relevante sobre Berkshire Hathaway, sus documentos y mis traducciones, le ruego lea atentamente este breve compendio.”

Rendimiento de Berkshire frente al índice S&P 500

Nota: Los datos corresponden a años naturales, con las siguientes excepciones 1965 y 1966, año terminado el 30/9; 1967, 15 meses terminados el 31/12.

BERKSHIRE HATHAWAY INC.

A los accionistas de Berkshire Hathaway Inc..:

Berkshire ganó 42.500 millones de dólares en 2020 según los principios contables generalmente aceptados (comúnmente llamados “GAAP”). Los cuatro componentes de esa cifra son 21.900 millones de dólares de ganancias operativas, 4.900 millones de dólares de ganancias de capital realizadas, una ganancia de 26.700 millones de dólares por un aumento del importe de las ganancias de capital netas no realizadas que existen en las acciones que poseemos y, por último, una pérdida de 11.000 millones de dólares por una depreciación del valor de algunas empresas subsidiarias y afiliadas que poseemos. Todas las partidas se indican después de impuestos.

Los beneficios de explotación son lo que más cuentan, incluso durante los periodos en los que no son la partida más importante de nuestro total GAAP. En Berkshire nos centramos tanto en aumentar este segmento de nuestros ingresos como en adquirir empresas grandes y con una situación favorable. El año pasado, sin embargo, no cumplimos ninguno de los dos objetivos: Berkshire no realizó ninguna adquisición de envergadura y los beneficios de explotación cayeron un 9%. Sin embargo, aumentamos el valor intrínseco de Berkshire por acción al retener los beneficios y recomprar alrededor del 5% de nuestras acciones.

Los dos componentes GAAP relativos a las ganancias o pérdidas de capital (realizadas o no realizadas) fluctúan caprichosamente de año en año, reflejando las oscilaciones del mercado de valores. Sean cuales sean las cifras de hoy, Charlie Munger, mi socio desde hace mucho tiempo, y yo creemos firmemente que, con el tiempo, las plusvalías de Berkshire procedentes de sus participaciones serán sustanciales.

Como he recalcado en muchas ocasiones, Charlie y yo consideramos que las participaciones de Berkshire en acciones negociables -que al final del año tenían un valor de 281.000 millones de dólares- son un conjunto de negocios. No controlamos las operaciones de esas empresas, pero compartimos proporcionalmente su prosperidad a largo plazo. Sin embargo, desde el punto de vista contable, nuestra parte de sus ganancias no se incluye en los ingresos de Berkshire. En su lugar, sólo se registra en nuestros libros lo que estas empresas participadas nos pagan en dividendos. Bajo el criterio GAAP, las enormes sumas que las empresas participadas retienen en nuestro nombre se vuelven invisibles.

Sin embargo, lo que está fuera de vista, no debería estar fuera de la mente: esas ganancias retenidas no registradas suelen crear valor -mucho valor- para Berkshire. Las empresas participadas utilizan los fondos retenidos para ampliar su negocio, realizar adquisiciones, pagar la deuda y, a menudo, recomprar sus acciones (un acto que aumenta nuestra participación en sus futuros beneficios). Como señalamos en estas páginas el año pasado, los beneficios retenidos han impulsado las empresas estadounidenses a lo largo de la historia de nuestro país. Lo que funcionó para Carnegie y Rockefeller, a lo largo de los años, también ha hecho su magia para millones de accionistas.

Por supuesto, algunas de las empresas en las que invertimos decepcionarán, añadiendo poco, o nada, al valor de su empresa al retener los beneficios. Pero otras superarán los resultados, algunas de forma espectacular. En conjunto, esperamos que nuestra parte del enorme montón de beneficios retenidos por las empresas no controladas de Berkshire (lo que otros denominarían nuestra cartera de acciones) nos proporcione finalmente una cantidad igual o mayor de ganancias de capital. A lo largo de nuestros 56 años, esa expectativa se ha cumplido.

El último componente de nuestra cifra GAAP -esa fea depreciación de 11.000 millones de dólares- es casi totalmente la cuantificación de un error que cometí en 2016. Ese año, Berkshire compró Precision Castparts (“PCC”), y pagué demasiado por la empresa.

Nadie me engañó de ninguna manera: simplemente fui demasiado optimista sobre el potencial de beneficios normalizados de PCC. El año pasado, mi error de cálculo quedó al descubierto por la evolución adversa de la industria aeroespacial, la fuente de clientes más importante de PCC.

Con la compra de PCC, Berkshire adquirió una buena empresa, la mejor de su sector. Mark Donegan, director general de PCC, es un gestor apasionado que siempre vuelca la misma energía en el negocio que antes de que lo adquiriéramos. Tenemos la suerte de tenerlo al frente de la empresa.

Creo que acerté al concluir que PCC obtendría, con el tiempo, buenos rendimientos sobre los activos netos tangibles desplegados en sus operaciones. Sin embargo, me equivoqué al juzgar el importe medio de los beneficios futuros y, en consecuencia, me equivoqué al calcular el precio adecuado a pagar por el negocio.

PCC está lejos de ser mi primer error de este tipo. Pero es uno grande.

Dos cuerdas en nuestro arco

A menudo se tilda a Berkshire de conglomerado, un término negativo que se aplica a los holdings que poseen una mezcolanza de negocios no relacionados. Y, sí, eso describe a Berkshire, pero sólo en parte. Para entender cómo y por qué nos diferenciamos del prototipo de conglomerado, repasemos un poco la historia.

A lo largo del tiempo, los conglomerados se han limitado generalmente a comprar empresas en su totalidad. Sin embargo, esa estrategia conllevaba dos grandes problemas. Uno era irresoluble: la mayoría de las empresas verdaderamente grandes no tenían interés en que nadie las adquiriera. Por lo tanto, los conglomerados ávidos de acuerdos tuvieron que centrarse en empresas mediocres que carecían de fortalezas competitivas importantes y duraderas. No era un gran estanque en el que pescar.

Además, cuando los conglomerados se adentran en este universo de empresas mediocres, a menudo se ven obligados a pagar unas primas de “control” asombrosas para hacerse con su presa. Los aspirantes a conglomerados conocían la respuesta a este problema de “sobrepago”: simplemente tenían que fabricar unas acciones propias enormemente sobrevaloradas que pudieran utilizarse como “moneda” para adquisiciones costosas. (“Te pagaré 10.000 dólares por tu perro dándote dos de mis gatos de 5.000 dólares”).

A menudo, las herramientas para fomentar la sobrevaloración de las acciones de un conglomerado implicaban técnicas de promoción y maniobras contables “imaginativas” que eran, en el mejor de los casos, engañosas y que a veces cruzaban la línea del fraude. Cuando estos trucos tenían “éxito”, el conglomerado empujaba sus propias acciones a, por ejemplo, 3 veces su valor comercial para ofrecer al objetivo 2 veces su valor.

Las ilusiones de inversión pueden continuar durante un tiempo sorprendentemente largo. A Wall Street le encantan los honorarios que genera la negociación, y a la prensa le encantan las historias que proporcionan los promotores coloridos. En un momento dado, además, el precio disparado de una acción promocionada puede convertirse en sí mismo en la “prueba” de que una ilusión es una realidad.

Con el tiempo, por supuesto, la fiesta se acaba, y muchos “emperadores” de los negocios se encuentran sin ropa. La historia financiera está repleta de nombres de famosos conglomerados que al principio fueron ensalzados como genios de los negocios por periodistas, analistas y banqueros de inversión, pero cuyas creaciones acabaron siendo chatarras empresariales.

Los conglomerados se ganaron su terrible reputación.

***********

Charlie y yo queremos que nuestro conglomerado posea todo o parte de un grupo diverso de empresas con buenas características económicas y buenos gestores. Sin embargo, el hecho de que Berkshire controle estos negocios no es importante para nosotros.

Me costó un tiempo espabilarme. Pero Charlie -y también mi lucha de 20 años con la operación textil que heredé en Berkshire- finalmente me convenció de que poseer una parte no controladora de un negocio maravilloso es más rentable, más agradable y mucho menos trabajo que luchar con el 100% de una empresa marginal.

Por estas razones, nuestro conglomerado seguirá siendo un conjunto de empresas controladas y no controladas. Charlie y yo nos limitaremos a invertir su capital en lo que creamos que tiene más sentido, basándonos en las fortalezas competitivas duraderas de una empresa, las capacidades y el carácter de su gestión, y el precio.

Si esa estrategia requiere poco o ningún esfuerzo por nuestra parte, mucho mejor. A diferencia del sistema de puntuación utilizado en las competiciones de buceo, en las empresas no se otorgan puntos por el “grado de dificultad”. Además, como advirtió Ronald Reagan “Se dice que el trabajo duro nunca ha matado a nadie, pero yo digo que para qué arriesgarse”.

Las joyas de la familia y cómo aumentamos su participación en estas gemas

En la página A-1 se enumeran las filiales de Berkshire, una mezcla de empresas que dan empleo a 360.000 personas a final del año. Puede leer mucho más sobre estas operaciones controladas en el 10-K que llena la parte posterior de este informe. Nuestras principales posiciones en empresas que poseemos parcialmente y no controlamos se enumeran en la página 7 de esta carta. Esa cartera de negocios también es grande y diversa.

Sin embargo, la mayor parte del valor de Berkshire reside en cuatro empresas, tres controladas y una en la que sólo tenemos una participación del 5,4%. Las cuatro son joyas.

La de mayor valor es nuestra operación de seguros de propiedad/accidentes, que durante 53 años ha sido el núcleo de Berkshire. Nuestra familia de aseguradoras es única en el campo de los seguros. También lo es su director, Ajit Jain, que se incorporó a Berkshire en 1986.

En general, la flota de seguros opera con mucho más capital que el desplegado por cualquiera de sus competidores en todo el mundo. Esa solidez financiera, junto con el enorme flujo de efectivo que Berkshire recibe anualmente de sus negocios no relacionados con los seguros, permite a nuestras compañías de seguros seguir con seguridad una estrategia de inversión con un alto contenido de acciones que no es factible para la inmensa mayoría de las aseguradoras. Esos competidores, tanto por razones normativas como de calificación crediticia, deben centrarse en los bonos.

Y la renta fija no es el lugar adecuado en estos días. ¿Pueden creer que la renta disponible recientemente de un bono del Tesoro estadounidense a 10 años -el rendimiento era del 0,93% a final de año- ha caído un 94% desde el rendimiento del 15,8% disponible en septiembre de 1981? En algunos países grandes e importantes, como Alemania y Japón, los inversores obtienen un rendimiento negativo de billones de dólares de deuda soberana. Los inversores de renta fija de todo el mundo — ya sean fondos de pensiones, compañías de seguros o jubilados — se enfrentan a un futuro sombrío.

Algunas aseguradoras, así como otros inversores en bonos, pueden tratar de exprimir los patéticos rendimientos ahora disponibles cambiando sus compras a obligaciones respaldadas por prestatarios inestables. Sin embargo, los préstamos de riesgo no son la respuesta a los tipos de interés inadecuados. Hace tres décadas, la otrora poderosa industria de ahorros y préstamos se destruyó a sí misma, en parte por ignorar esa máxima.

Berkshire disfruta ahora de 138.000 millones de dólares de “flotación” de seguros: fondos que no nos pertenecen, pero que, sin embargo, son nuestros para desplegarlos, ya sea en bonos, acciones o equivalentes de efectivo, como las letras del Tesoro de Estados Unidos. El “float” tiene algunas similitudes con los depósitos bancarios: el efectivo entra y sale diariamente de las aseguradoras, y el total que tienen cambia muy poco. Es probable que la enorme suma que posee Berkshire se mantenga cerca de su nivel actual durante muchos años y, en términos acumulativos, no nos ha costado nada. Este feliz resultado, por supuesto, podría cambiar, pero, con el tiempo, me gustan nuestras probabilidades.

He explicado repetidamente -algunos dirán que interminablemente- nuestra operación de seguros en mis cartas anuales dirigidas a ustedes. Por lo tanto, este año pediré a los nuevos accionistas que deseen saber más sobre nuestro negocio de seguros y “flotación” que lean la sección pertinente del informe de 2019, reimpresa en la página A-2. Es importante que entiendan los riesgos, así como las oportunidades, existentes en nuestras actividades de seguros.

Nuestro segundo y tercer activo más valioso -en este punto es prácticamente un sorteo- son la propiedad del 100% de Berkshire en BNSF, el mayor ferrocarril de Estados Unidos medido por volumen de carga, y nuestra propiedad del 5,4% en Apple. Y en el cuarto puesto está nuestra participación del 91% en Berkshire Hathaway Energy (“BHE”). Lo que tenemos aquí es un negocio de servicios públicos muy inusual, cuyas ganancias anuales han crecido de 122 millones de dólares a 3.400 millones de dólares durante nuestros 21 años de propiedad.

Tendré más que decir sobre BNSF y BHE más adelante en esta carta. Por ahora, sin embargo, me gustaría centrarme en una práctica que Berkshire utilizará periódicamente para mejorar su interés tanto en sus “Cuatro Grandes” como en los muchos otros activos que posee.

**********

El año pasado demostramos nuestro entusiasmo por el reparto de propiedades de Berkshire recomprando el equivalente a 80.998 acciones “A”, gastando 24.700 millones de dólares en el proceso. Esta acción aumentó su participación en todos los negocios de Berkshire en un 5,2% sin que tuviera que tocar su cartera.

Siguiendo los criterios que Charlie y yo hemos recomendado desde hace tiempo, realizamos esas compras porque creíamos que mejorarían el valor intrínseco por acción para los accionistas continuos y dejarían a Berkshire con fondos más que suficientes para cualquier oportunidad o problema que pudiera encontrar.

En ningún caso pensamos que las acciones de Berkshire deban recomprarse simplemente a cualquier precio. Hago hincapié en este punto porque los directores ejecutivos estadounidenses tienen un historial vergonzoso de dedicar más fondos de la empresa a las recompras cuando los precios han subido que cuando se han hundido. Nuestro enfoque es exactamente el contrario.

La inversión de Berkshire en Apple ilustra claramente el poder de las recompras. Comenzamos a comprar acciones de Apple a finales de 2016 y, a principios de julio de 2018, poseíamos algo más de mil millones de acciones de Apple (ajustadas por división). Al decir esto, me estoy refiriendo a la inversión mantenida en la cuenta general de Berkshire y estoy excluyendo una participación muy pequeña y gestionada por separado de acciones de Apple que se vendió posteriormente. Cuando terminamos nuestras compras a mediados de 2018, la cuenta general de Berkshire poseía el 5,2% de Apple.

Nuestro coste por esa participación fue de 36.000 millones de dólares. Desde entonces, ambos hemos disfrutado de dividendos regulares, con una media de unos 775 millones de dólares anuales, y también -en 2020- nos hemos embolsado 11.000 millones de dólares adicionales al vender una pequeña parte de nuestra posición.

A pesar de esa venta -¡voilá! — Berkshire posee ahora el 5,4% de Apple. Ese aumento no nos costó nada, ya que Apple ha recomprado continuamente sus acciones, reduciendo así sustancialmente el número que tiene ahora en circulación.

Pero eso está lejos de ser toda la buena noticia. Como también hemos recomprado acciones de Berkshire durante dos años y medio, ahora usted posee indirectamente un 10% más de los activos y beneficios futuros de Apple que en julio de 2018.

Esta agradable dinámica continúa. Berkshire ha recomprado más acciones desde finales de año y es probable que siga reduciendo su número de acciones en el futuro. Apple ha manifestado públicamente su intención de recomprar también sus acciones. A medida que se produzcan estas reducciones, los accionistas de Berkshire no solo poseerán una mayor participación en nuestro grupo de seguros y en BNSF y BHE, sino que también verán aumentada su participación indirecta en Apple.

La matemática de las recompras avanza lentamente pero puede ser poderosa con el tiempo. El proceso ofrece a los inversores una forma sencilla de poseer una parte cada vez mayor de empresas excepcionales.

Y como nos aseguró una sensual Mae West: “Demasiado de algo bueno puede ser… maravilloso”.

Inversiones

A continuación, enumeramos nuestras quince inversiones en acciones ordinarias que a final de año eran nuestras mayores inversiones en valor de mercado. Excluimos nuestra participación en Kraft Heinz — 325.442.152 acciones — porque Berkshire forma parte de un grupo de control y, por lo tanto, debe contabilizar esa inversión utilizando el método de la “participación”. En su balance, Berkshire lleva la participación en Kraft Heinz a una cifra GAAP de 13.300 millones de dólares, una cantidad que representa la participación de Berkshire en el patrimonio neto auditado de Kraft Heinz a 31 de diciembre de 2020. Sin embargo, hay que tener en cuenta que el valor de mercado de nuestras acciones en esa fecha era sólo de 11.300 millones de dólares.

* Excluye las acciones en poder de los fondos de pensiones de las filiales de Berkshire.
** Este es nuestro precio de compra real y también nuestra base fiscal.
*** Incluye una inversión de 10.000 millones de dólares en Occidental Petroleum, consistente en acciones preferentes y warrants para comprar acciones ordinarias, una combinación que ahora se valora en 9.000 millones de dólares.

Historia de dos ciudades

En Estados Unidos abundan las historias de éxito. Desde el nacimiento de nuestro país, personas con una idea, ambición y, a menudo, un capital ínfimo, han triunfado más allá de sus sueños creando algo nuevo o mejorando la experiencia del cliente con algo antiguo.

Charlie y yo viajamos por todo el país para reunirnos con muchas de estas personas o sus familias. En la Costa Oeste, comenzamos la rutina en 1972 con nuestra compra de See’s Candy. Hace un siglo, Mary See se propuso ofrecer un producto antiguo que había reinventado con recetas especiales. A su plan de negocio se sumaron pintorescas tiendas atendidas por amables vendedores. Su primer punto de venta en Los Ángeles dio lugar a varios cientos de tiendas repartidas por todo el Oeste.

En la actualidad, las creaciones de Mrs. See’s siguen deleitando a los clientes, al tiempo que proporcionan empleo de por vida a miles de mujeres y hombres. El trabajo de Berkshire es simplemente no entrometerse en el éxito de la empresa. Cuando una empresa fabrica y distribuye un producto de consumo no esencial, el cliente es el jefe. Y, tras 100 años, el mensaje del cliente a Berkshire sigue siendo claro: “No te metas con mis caramelos”. (El sitio web es https://www.sees.com/; pruebe el dulce de cacahuete).

Crucemos el continente hasta Washington, D.C. En 1936, Leo Goodwin, junto a su esposa, Lillian, se convenció de que el seguro de automóviles -un producto estandarizado que habitualmente se compraba a los agentes- podía venderse directamente a un precio mucho menor. Armados con 100.000 dólares, la pareja se enfrentó a gigantescas aseguradoras que poseían 1.000 veces su capital o más. La “Government Employees Insurance Company” (más tarde abreviada como GEICO) estaba en camino.

Por suerte, conocí el potencial de la empresa hace 70 años. Al instante se convirtió en mi primer amor (de tipo inversor). Ya conocen el resto de la historia: Berkshire acabó convirtiéndose en propietaria al 100% de GEICO, que a sus 84 años no deja de perfeccionar -pero no de cambiar- la visión de Leo y Lillian.

Sin embargo, ha habido un cambio en el tamaño de la empresa. En 1937, su primer año completo de funcionamiento, GEICO hizo 238.288 dólares de negocio. El año pasado la cifra fue de 35.000 millones de dólares.

*********

Hoy en día, con gran parte de las finanzas, los medios de comunicación, el gobierno y la tecnología ubicados en las zonas costeras, es fácil pasar por alto los muchos milagros que ocurren en el centro de Estados Unidos. Centrémonos en dos comunidades que ilustran de forma impresionante el talento y la ambición existentes en todo nuestro país.

No les sorprenderá que empiece por Omaha.

En 1940, Jack Ringwalt, graduado de la “Central High School de Omaha” (el alma mater también de Charlie, mi padre, mi primera esposa, nuestros tres hijos y dos nietos), decidió crear una compañía de seguros de propiedad/accidentes con un capital de 125.000 dólares.

El sueño de Jack era absurdo, ya que exigía que su pequeña empresa, bautizada pomposamente como “National Indemnity”, compitiera con aseguradoras gigantes, todas ellas con abundante capital. Además, esos competidores estaban sólidamente arraigados con redes nacionales de agentes locales bien financiados y establecidos desde hacía tiempo. Según el plan de Jack, National Indemnity, a diferencia de GEICO, recurriría a las agencias que se dignaran a aceptarla y, por tanto, no disfrutaría de ninguna ventaja de costes en su adquisición de negocios. Para superar estas formidables desventajas, National Indemnity se centró en los riesgos “raros”, considerados poco importantes por los “grandes”. E, improbablemente, la estrategia tuvo éxito.

Jack era honesto, astuto, simpático y un poco extravagante. No le gustaban especialmente los reguladores. Cuando se enfadaba periódicamente con su supervisión, sentía el impulso de vender su empresa.

Afortunadamente, yo estaba cerca en una de esas ocasiones. A Jack le gustó la idea de unirse a Berkshire, e hicimos un trato en 1967, tardando sólo 15 minutos en llegar a un apretón de manos. Nunca pedí una auditoría.

Hoy en día, National Indemnity es la única compañía del mundo preparada para asegurar ciertos riesgos gigantescos. Y, sí, sigue teniendo su sede en Omaha, a pocos kilómetros de la oficina central de Berkshire.

A lo largo de los años, hemos adquirido otras cuatro empresas de familias de Omaha, siendo la más conocida “Nebraska Furniture Mart” (“NFM”). La fundadora de la empresa, Rose Blumkin (“Sra. B”), llegó a Seattle en 1915 como emigrante rusa, sin saber leer ni hablar inglés. Se instaló en Omaha varios años después y en 1936 ya había ahorrado 2.500 dólares para abrir una tienda de muebles.

Los competidores y proveedores la ignoraron, y durante un tiempo su juicio pareció correcto: la segunda guerra mundial paralizó su negocio, y a finales de 1946, el patrimonio neto de la empresa había crecido hasta sólo 72.264 dólares. El efectivo, tanto en caja como en depósito, ascendía a 50 dólares (no es una errata).

Sin embargo, en las cifras de 1946 no se registró un activo de valor incalculable: Louie Blumkin, el único hijo de la Sra. B, se había reincorporado a la tienda después de cuatro años en el ejército estadounidense. Louie luchó en la playa de Omaha de Normandía tras la invasión del Día D, obtuvo un Corazón Púrpura por las heridas sufridas en la Batalla de las Ardenas y finalmente volvió a casa en noviembre de 1945.

Una vez que la Sra. B. y Louie se reunieron, no hubo forma de detener la “NFM”. Impulsados por su sueño, madre e hijo trabajaron días, noches y fines de semana. El resultado fue un milagro de la venta al por menor.

En 1983, la pareja había creado un negocio valorado en 60 millones de dólares. Ese año, el día de mi cumpleaños, Berkshire compró el 80% de NFM, de nuevo sin auditoría. Conté con miembros de la familia Blumkin para dirigir el negocio; la tercera y cuarta generación lo hacen hoy. La Sra. B, cabe señalar, trabajó diariamente hasta los 103 años, una edad de jubilación ridículamente prematura a juicio de Charlie y mío.

NFM posee ahora las tres mayores tiendas de muebles para el hogar de EE.UU. Cada una de ellas estableció un récord de ventas en 2020, una hazaña lograda a pesar del cierre de las tiendas de NFM durante más de seis semanas a causa del COVID-19.

Una posdata de esta historia lo dice todo: cuando la numerosa familia de la señora B se reunía para las comidas navideñas, siempre pedía que cantaran una canción antes de comer. Su selección nunca variaba: “God Bless America” de Irving Berlin.

*********

Trasladémonos un poco al este, a Knoxville, la tercera ciudad más grande de Tennessee. Allí, Berkshire tiene la propiedad en dos empresas notables — Clayton Homes (100% de propiedad) y Pilot Travel Centers (38% de propiedad ahora, pero se dirige al 80% en 2023).

Cada empresa fue creada por un joven que se graduó en la Universidad de Tennessee y se quedó en Knoxville. Ninguno de los dos contaba con una cantidad significativa de capital ni con padres ricos.

Pero, ¿y qué? Hoy, Clayton y Pilot tienen unos beneficios anuales antes de impuestos de más de mil millones de dólares. Juntas emplean a unos 47.000 hombres y mujeres.

Jim Clayton, después de otras aventuras empresariales, fundó Clayton Homes con poco dinero en 1956, y “Big Jim” Haslam puso en marcha lo que se convirtió en “Pilot Travel Centers” en 1958 al comprar una estación de servicio por 6.000 dólares. Cada uno de ellos incorporó posteriormente a su negocio a un hijo con la misma pasión, valores y cerebro que su padre. A veces hay una magia en los genes.

“Big Jim” Haslam, que ahora tiene 90 años, ha escrito recientemente un libro inspirador en el que relata cómo el hijo de Jim Clayton, Kevin, animó a los Haslam a vender una gran parte de Pilot a Berkshire. Todo comerciante sabe que los clientes satisfechos son los mejores vendedores de una tienda. Eso también es cierto cuando los negocios cambian de manos.

*********

La próxima vez que sobrevuele Knoxville u Omaha, quítese el sombrero ante los Clayton, Haslams y Blumkins, así como ante el ejército de empresarios de éxito que pueblan cada rincón de nuestro país. Estos constructores necesitaron el marco de prosperidad de Estados Unidos -un experimento único cuando se creó en 1789- para alcanzar su potencial. A su vez, Estados Unidos necesitó a ciudadanos como Jim C., Jim H., la Sra. B y Louie para lograr los milagros que buscaban nuestros padres fundadores.

Hoy en día, muchas personas forjan milagros similares en todo el mundo, creando una extensión de la prosperidad que beneficia a toda la humanidad. Sin embargo, en sus breves 232 años de existencia, no ha habido ninguna incubadora para liberar el potencial humano como Estados Unidos. A pesar de algunas graves interrupciones, el progreso económico de nuestro país ha sido impresionante.

Más allá de eso, conservamos nuestra aspiración constitucional de convertirnos en “una unión más perfecta”. El progreso en ese frente ha sido lento, desigual y a menudo desalentador. Sin embargo, hemos avanzado y seguiremos haciéndolo.

Nuestra conclusión inquebrantable: Nunca apuestes contra Estados Unidos.

La Asociación de Berkshire

Berkshire es una corporación de Delaware, y nuestros directores deben seguir las leyes del Estado. Entre ellas se encuentra el requisito de que los miembros de la junta directiva deben actuar en el mejor interés de la corporación y de sus accionistas. Nuestros directores adoptan esa doctrina.

Además, por supuesto, los directores de Berkshire quieren que la empresa deleite a sus clientes, desarrolle y recompense el talento de sus 360.000 asociados, se comporte de forma honorable con los prestamistas y sea considerada como un buen ciudadano de las numerosas ciudades y Estados en los que operamos. Valoramos estos cuatro importantes grupos de interés.

Sin embargo, ninguno de estos grupos tiene voto en la determinación de asuntos como los dividendos, la dirección estratégica, la selección del CEO o las adquisiciones y desinversiones. Responsabilidades como éstas recaen únicamente en los directores de Berkshire, que deben representar fielmente los intereses a largo plazo de la empresa y sus propietarios.

Más allá de los requisitos legales, Charlie y yo sentimos una obligación especial con los numerosos accionistas individuales de Berkshire. Un poco de historia personal puede ayudarles a entender nuestro inusual apego y cómo éste condiciona nuestro comportamiento.

*********

Antes de mis años en Berkshire, gestionaba el dinero de muchos particulares a través de una serie de sociedades, las tres primeras de las cuales se formaron en 1956. Con el paso del tiempo, el uso de múltiples entidades se volvió inmanejable y, en 1962, amalgamamos 12 sociedades en una sola unidad, “Buffett Partnership Ltd.” (“BPL”).

Para ese año, prácticamente todo mi dinero, y el de mi esposa también, se había invertido junto con los fondos de mis numerosos socios limitados. No recibí ningún salario ni honorarios. En cambio, como socio general, mis socios limitados sólo me compensaban si obtenían rendimientos superiores a un umbral anual del 6%. Si los rendimientos no alcanzaban ese nivel, el déficit se trasladaba a mi participación en los beneficios futuros. (Afortunadamente, eso nunca ocurrió: los rendimientos de la sociedad siempre superaban el 6%). Con el paso de los años, gran parte de los recursos de mis padres, hermanos, tíos, primos y suegros se invirtieron en la sociedad.

Charlie formó su sociedad en 1962 y operó de forma muy parecida a la mía. Ninguno de los dos tenía inversores institucionales y muy pocos de nuestros socios eran financieramente sofisticados. Las personas que se unieron a nuestras empresas simplemente confiaron en que trataríamos su dinero como el nuestro. Estas personas -de forma intuitiva o confiando en el consejo de sus amigos- concluyeron correctamente que Charlie y yo teníamos una aversión extrema a la pérdida permanente de capital y que no habríamos aceptado su dinero a menos que esperáramos que nos fuera razonablemente bien con él.

Me tropecé con la gestión empresarial después de que BPL adquiriera el control de Berkshire en 1965. Más tarde, en 1969, decidimos disolver BPL. A final de año, la sociedad distribuyó, a prorrata, todo su efectivo junto con tres acciones, siendo la mayor por valor la participación de BPL en Berkshire, del 70,5%.

Charlie, por su parte, liquidó su operación en 1977. Entre los activos que distribuyó a los socios se encontraba una importante participación en “Blue Chip Stamps”, una empresa que su sociedad, Berkshire y yo controlábamos conjuntamente. Blue Chip también estaba entre las tres acciones que mi sociedad había distribuido al disolverse.

En 1983, Berkshire y Blue Chip se fusionaron, ampliando así la base de accionistas registrados de Berkshire de 1.900 a 2.900. Charlie y yo queríamos que todo el mundo -accionistas antiguos, nuevos y potenciales- estuviera en la misma página.

Por lo tanto, en el informe anual de 1983 se expusieron los “principales principios empresariales” de Berkshire. El primer principio comenzaba así: “Aunque nuestra forma es corporativa, nuestra actitud es de asociación”. Eso definía nuestra relación en 1983; la define hoy. Charlie y yo -y nuestros directores también- creemos que esta máxima servirá a Berkshire durante muchas décadas.

*********

La propiedad de Berkshire reside ahora en cinco grandes “cubos”, uno de ellos ocupado por mí como una especie de “fundador”. Ese cubo se vaciará con toda seguridad, ya que las acciones que poseo se distribuyen anualmente a diversas filantropías.

Dos de los cuatro cubos restantes están ocupados por inversores institucionales, que manejan el dinero de otras personas. Sin embargo, ahí es donde termina la similitud entre esos cubos: sus procedimientos de inversión no podrían ser más diferentes.

En un cubo institucional se encuentran los fondos índice, un segmento amplio y en expansión del mundo de la inversión. Estos fondos se limitan a imitar el índice que siguen. El favorito de los inversores en índices es el S&P 500, del que Berkshire forma parte. Los fondos índice, hay que subrayar, poseen acciones de Berkshire simplemente porque se les exige que lo hagan. Están en piloto automático, comprando y vendiendo sólo con fines de “ponderación”.

En el otro cubo institucional se encuentran los profesionales que gestionan el dinero de sus clientes, ya sea que esos fondos pertenezcan a personas adineradas, universidades, pensionistas o quien sea. Estos gestores profesionales tienen el mandato de trasladar los fondos de una inversión a otra en función de su juicio sobre la valoración y las perspectivas. Es una ocupación honorable aunque difícil.

Estamos encantados de trabajar para este grupo “activo”, mientras ellos buscan un lugar mejor para desplegar los fondos de su clientela. Algunos gestores, sin duda, tienen un enfoque a largo plazo y operan con muy poca frecuencia. Otros utilizan ordenadores que emplean algoritmos que pueden dirigir la compra o venta de acciones en un nano-segundo. Algunos inversores profesionales van y vienen en función de sus juicios macroeconómicos.

Nuestro cuarto cubo está formado por accionistas individuales que operan de forma similar a los gestores institucionales activos que acabo de describir. Estos propietarios, comprensiblemente, piensan en sus acciones de Berkshire como una posible fuente de fondos cuando ven otra inversión que les entusiasma. No tenemos nada que objetar a esa actitud, que es similar a la forma en que vemos algunas de las acciones que poseemos en Berkshire.

Dicho esto, Charlie y yo seríamos menos que humanos si no sintiéramos un parentesco especial con nuestro quinto cubo: los más de un millón de inversores individuales que simplemente confían en nosotros para representar sus intereses, sea cual sea el futuro. Se han unido a nosotros sin intención de irse, adoptando una mentalidad similar a la de nuestros socios originales. De hecho, muchos inversores de nuestros años de asociación, y/o sus descendientes, siguen siendo propietarios importantes de Berkshire.

Un prototipo de esos veteranos es Stan Truhlsen, un alegre y generoso oftalmólogo de Omaha, así como amigo personal, que cumplió 100 años el 13 de noviembre de 2020. En 1959, Stan, junto con otros 10 jóvenes médicos de Omaha, se asoció conmigo. Los médicos llamaron creativamente a su empresa “Emdee, Ltd”. Cada año, se reunían con mi esposa y conmigo para celebrar una cena en nuestra casa.

Cuando nuestra sociedad distribuyó sus acciones de Berkshire en 1969, todos los médicos se quedaron con las acciones que recibieron. Puede que no conocieran los entresijos de la inversión o la contabilidad pero sabían que en Berkshire serían tratados como socios.

Dos de los compañeros de Stan de Emdee tienen ahora más de 90 años y siguen teniendo acciones de Berkshire. La sorprendente durabilidad de este grupo -junto con el hecho de que Charlie y yo tenemos 97 y 90 años, respectivamente- plantea una pregunta interesante: ¿Podría ser que la propiedad de Berkshire fomente la longevidad?

*********

La inusual y valiosa familia de accionistas individuales de Berkshire puede contribuir a entender nuestra reticencia a cortejar a los analistas de Wall Street y a los inversores institucionales. Ya tenemos los inversores que deseamos y no creemos que, en conjunto, sean mejorados por los sustitutos.

Sólo hay un número determinado de asientos -es decir, de acciones en circulación- disponibles para la propiedad de Berkshire. Y nos gustan mucho las personas que ya los ocupan.

Por supuesto, se producirá una cierta rotación de “socios”. Charlie y yo esperamos, sin embargo, que sea mínima. ¿Quién, después de todo, busca una rápida rotación de amigos, vecinos o matrimonio?

En 1958, Phil Fisher escribió un magnífico libro sobre la inversión. En él, comparaba la dirección de una empresa pública con la gestión de un restaurante. Si buscas comensales, decía, puedes atraer una clientela y prosperar ofreciendo hamburguesas servidas con una Coca-Cola o una cocina francesa acompañada de vinos exóticos. Pero no debe, advirtió Fisher, cambiar caprichosamente de una a otra: su mensaje a los clientes potenciales debe ser coherente con lo que encontrarán al entrar en su local.

En Berkshire, llevamos 56 años sirviendo hamburguesas y Coca-Cola. Apreciamos la clientela que ha atraído esta comida.

Las decenas de millones de otros inversores y especuladores de Estados Unidos y otros países tienen una gran variedad de opciones de renta variable que se ajustan a sus gustos. Encontrarán directores generales y gurús del mercado con ideas atractivas. Si quieren objetivos de precios, beneficios gestionados e “historias”, no les faltarán pretendientes. Los “técnicos” les instruirán con confianza sobre lo que presagian algunos meneos en un gráfico para el próximo movimiento de una acción. Las llamadas a la acción nunca cesarán.

Muchos de esos inversores, debo añadir, lo harán bastante bien. Al fin y al cabo, la propiedad de acciones es un juego de “suma positiva”. De hecho, un mono paciente y sensato, que construye una cartera lanzando 50 dardos a un tablero en el que figuran todos los valores del S&P 500, disfrutará -con el tiempo- de dividendos y plusvalías, siempre y cuando nunca se vea tentado a realizar cambios en sus “selecciones” originales.

Los activos productivos, como las explotaciones agrícolas, los bienes inmuebles y, sí, la propiedad de empresas, producen riqueza, mucha riqueza. La mayoría de los propietarios de estos bienes serán recompensados. Todo lo que se requiere es el paso del tiempo, una calma interior, una amplia diversificación y una minimización de las transacciones y las comisiones. Aun así, los inversores nunca deben olvidar que sus gastos son los ingresos de Wall Street. Y, a diferencia de mi mono, los de Wall Street no trabajan a cambio de cacahuetes.

Cuando se abran plazas en Berkshire -y esperamos que sean pocas- queremos que las ocupen personas nuevas que entiendan y deseen lo que ofrecemos. Tras décadas de gestión, Charlie y yo seguimos sin poder prometer resultados. Sin embargo, podemos y nos comprometemos a tratarles como socios.

Y lo mismo harán nuestros sucesores.

Un número de Berkshire que puede sorprenderle

Recientemente, me enteré de un hecho sobre nuestra empresa que nunca había sospechado: Berkshire es propietaria de bienes, instalaciones y equipos con sede en Estados Unidos -el tipo de activos que conforman la “infraestructura empresarial” de nuestro país- con una valoración según los principios GAAP que supera la cantidad que posee cualquier otra empresa estadounidense. El coste depreciado de estos “activos fijos” nacionales de Berkshire es de 154.000 millones de dólares. La siguiente en esta lista es AT&T, con una propiedad, planta y equipo de 127.000 millones de dólares.

Debo añadir que nuestro liderazgo en la propiedad de activos fijos no es, en sí mismo, un triunfo de la inversión. Los mejores resultados se dan en las empresas que requieren un mínimo de activos para llevar a cabo negocios de alto margen, y que ofrecen bienes o servicios que ampliarán su volumen de ventas con sólo pequeñas necesidades de capital adicional. De hecho, poseemos algunas de estas empresas excepcionales, pero son relativamente pequeñas y, en el mejor de los casos, crecen lentamente.

Sin embargo, las empresas con muchos activos pueden ser buenas inversiones. De hecho, estamos encantados con nuestros dos gigantes, BNSF y BHE: en 2011, el primer año completo en que Berkshire fue propietario de BNSF, las dos empresas obtuvieron unos beneficios combinados de 4.200 millones de dólares. En 2020, un año difícil para muchas empresas, la pareja ganó 8.300 millones de dólares.

BNSF y BHE necesitarán importantes gastos de capital durante las próximas décadas. La buena noticia es que es probable que ambas obtengan un rendimiento adecuado de la inversión incremental.

Veamos BNSF en primer lugar. Su ferrocarril transporta alrededor del 15% de todas las toneladas-milla no locales (una tonelada de carga movida a lo largo de una milla) de mercancías que se mueven en Estados Unidos, ya sea por ferrocarril, camión, oleoducto, barcaza o avión. Por un margen significativo, las cargas de BNSF superan a las de cualquier otro transportista.

La historia de los ferrocarriles estadounidenses es fascinante. Tras unos 150 años de construcción frenética, trampas, exceso de construcción, quiebras, reorganizaciones y fusiones, la industria ferroviaria emergió por fin hace unas décadas madura y racionalizada.

BNSF comenzó a operar en 1850 con una línea de 12 millas en el noreste de Illinois. Hoy cuenta con 390 antecedentes cuyos ferrocarriles han sido adquiridos o fusionados. El extenso linaje de la compañía se encuentra en http://www.bnsf.com/bnsf-resources/pdf/about-bnsf/History_and_Legacy.pdf.

Berkshire adquirió BNSF a principios de 2010. Desde la compra, el ferrocarril ha invertido 41.000 millones de dólares en activos fijos, un desembolso que supera en 20.000 millones sus gastos de amortización. El ferrocarril es un deporte al aire libre, con trenes de una milla de largo obligados a operar con fiabilidad tanto en el frío como en el calor extremos, mientras se enfrentan a todo tipo de terrenos, desde desiertos hasta montañas. Periódicamente se producen inundaciones masivas. BNSF posee 23.000 millas de vías, repartidas en 28 Estados, y debe gastar lo que sea necesario para maximizar la seguridad y el servicio en todo su vasto sistema.

Sin embargo, BNSF ha pagado importantes dividendos a Berkshire: 41.800 millones de dólares en total. Sin embargo, el ferrocarril sólo nos paga lo que le queda después de satisfacer las necesidades de su negocio y mantener un saldo de caja de unos 2.000 millones de dólares. Esta política conservadora permite a BNSF pedir préstamos a tipos bajos, independientemente de cualquier garantía de su deuda por parte de Berkshire.

Unas palabras más sobre BNSF: el año pasado, Carl Ice, su director general, y su número dos, Katie Farmer, hicieron un trabajo extraordinario en el control de los gastos mientras sorteaban una importante caída del negocio. A pesar de un descenso del 7% en el volumen de mercancías transportadas, ambos aumentaron el margen de beneficios de BNSF en 2,9 puntos porcentuales. Carl, como estaba previsto desde hace tiempo, se retiró a finales de año y Katie tomó el relevo como directora general. Su ferrocarril está en buenas manos.

BHE, a diferencia de BNSF, no paga dividendos por sus acciones ordinarias, una práctica muy poco habitual en el sector de los servicios eléctricos. Esta política espartana se ha mantenido a lo largo de nuestros 21 años de propiedad. A diferencia de los ferrocarriles, las empresas de electricidad de nuestro país necesitan un cambio masivo en el que los costes finales serán asombrosos. El esfuerzo absorberá todas las ganancias de BHE durante las próximas décadas. Aceptamos el reto y creemos que la inversión añadida se verá debidamente recompensada.

Permítanme hablarles de uno de los esfuerzos de BHE: su compromiso de 18.000 millones de dólares para reformar y ampliar una parte sustancial de la anticuada red que ahora transporta electricidad por todo el Oeste. BHE comenzó este proyecto en 2006 y espera que esté terminado para 2030, sí, 2030.

La llegada de las energías renovables convirtió nuestro proyecto en una necesidad social. Históricamente, la generación de electricidad basada en el carbón que prevaleció durante mucho tiempo estaba situada cerca de grandes centros de población. Sin embargo, los mejores emplazamientos para el nuevo mundo de la generación eólica y solar suelen estar en zonas remotas. Cuando BHE evaluó la situación en 2006, no era un secreto que había que hacer una enorme inversión en líneas de transmisión en el oeste. Sin embargo, muy pocas empresas o entidades gubernamentales estaban en condiciones financieras de levantar la mano tras calcular el coste del proyecto.

La decisión de BHE de seguir adelante, cabe señalar, se basó en su confianza en los sistemas político, económico y judicial de Estados Unidos. Había que invertir miles de millones de dólares antes de obtener ingresos significativos. Las líneas de transmisión tenían que cruzar las fronteras de los estados y otras jurisdicciones, cada una con sus propias normas y grupos de interés. BHE también tendría que tratar con cientos de propietarios de tierras y ejecutar complicados contratos tanto con los proveedores que generaran energía renovable como con las lejanas empresas de servicios públicos que distribuyeran la electricidad a sus clientes. Había que incorporar intereses contrapuestos y defensores del viejo orden, junto con visionarios poco realistas que deseaban un mundo instantáneamente nuevo.

Las sorpresas y los retrasos eran seguros. Sin embargo, también es cierto que el BHE tiene el talento directivo, el compromiso institucional y los medios financieros para cumplir sus promesas. Aunque pasarán muchos años antes de que nuestro proyecto de transmisión occidental esté terminado, hoy estamos buscando otros proyectos de tamaño similar para asumirlos.

Sean cuales sean los obstáculos, BHE será líder en el suministro de energía cada vez más limpia.

La conferencia anual

El año pasado, el 22 de febrero, les escribí sobre nuestros planes para una reunión anual de gala. Al cabo de un mes, el programa fue desechado.

Nuestro grupo de la oficina central, dirigido por Melissa Shapiro y Marc Hamburg, director financiero de Berkshire, se reagrupó rápidamente. Milagrosamente, sus improvisaciones funcionaron. Greg Abel, uno de los vicepresidentes de Berkshire, se unió a mí en el escenario frente a un estadio oscuro, 18.000 asientos vacíos y una cámara. No hubo ensayo: Greg y yo llegamos unos 45 minutos antes de la “hora del espectáculo”.

Debbie Bosanek, mi increíble ayudante que se incorporó a Berkshire hace 47 años, a la edad de 17, había preparado unas 25 diapositivas con diversos datos y cifras que había reunido en casa. Un equipo anónimo pero altamente capacitado de operadores informáticos y de cámara proyectó las diapositivas en la pantalla en el orden adecuado.

Yahoo retransmitió el acto a una audiencia internacional récord. Becky Quick, de la CNBC, que operaba desde su casa en Nueva Jersey, seleccionó las preguntas de entre miles que los accionistas habían enviado antes o que los espectadores le habían enviado por correo electrónico durante las cuatro horas que Greg y yo estuvimos en el escenario. El dulce de cacahuete y el caramelo de See, junto con la Coca-Cola, nos proporcionaron el alimento.

Este año, el 1 de mayo, tenemos previsto ir más allá. Una vez más, contaremos con Yahoo y CNBC para una actuación impecable. Yahoo saldrá en directo a la 1 de la tarde, hora del Este (“EDT”). Sólo tiene que dirigirse a https://finance.yahoo.com/brklivestream.

Nuestra reunión formal comenzará a las 5:00 p.m. EDT y debería terminar a las 5:30 p.m. Antes, entre la 1:30 y la 5:00, responderemos a sus preguntas transmitidas por Becky. Como siempre, no sabremos de antemano qué preguntas se formularán. Envíen sus comentarios a BerkshireQuestions@cnbc.com. Yahoo recogerá los bártulos después de las 5:30.

Y ahora — redoble de tambores, por favor — una sorpresa. Este año nuestra reunión se celebrará en Los Ángeles… y Charlie estará en el escenario conmigo ofreciendo respuestas y observaciones a lo largo de las tres horas y media del tiempo de preguntas. Le eché de menos el año pasado y, lo que es más importante, ustedes le echaron claramente de menos. Nuestros otros inestimables vicepresidentes, Ajit Jain y Greg Abel, estarán con nosotros para responder a preguntas relacionadas con sus dominios.

Únase a nosotros a través de Yahoo. Dirija sus preguntas más difíciles a Charlie. Nos divertiremos y esperamos que usted también lo haga.

Mejor aún, por supuesto, será el día en que nos veamos cara a cara. Espero y deseo que sea en 2022. Los ciudadanos de Omaha, nuestras filiales expositoras y todos nosotros en la sede central estamos deseando que vuelvan para celebrar una reunión anual al más puro estilo Berkshire.

27 de febrero de 2021 Warren E. Buffett
Presidente de la Junta